債與股：冰火兩重天

　　冰火兩重天

　　4月8日A股創(chuàng)天量，時隔七年盤中再觸4000點，港股市場也接力A股大漲，恒生指數(shù)放量大漲3.8%，突破14年9月份的高點。港股通單日額度耗盡，這是自去年11月17日滬港通開通以來，港股通額度首次耗盡。而債市依然延續(xù)弱勢，早盤10年國債交成交在3.64%的水平。隨后10年固息國債招標(biāo)結(jié)果為中標(biāo)利率為3.64%，較前日二級市場利率上行4bp，邊際中標(biāo)利率3.7%，投標(biāo)倍數(shù)為1.63倍，邊際倍數(shù)4.82倍。二級在新發(fā)十年期國債150005一級招標(biāo)的帶動下，收益繼續(xù)上行，成交活躍的150205盤中亦達到4.24的水平，目前利率債收益率已經(jīng)反彈至11月降息之前。收益率曲線進一步陡峭化。

　　雖然目前資金利率已經(jīng)持續(xù)下滑，4月9日隔夜開盤2.55，長時間維持在高位的7天開盤也終于破3，開盤在2.98的水平。之前一直困擾著債市春節(jié)后資金利率下行遠不及預(yù)期的困境也突破，可是利率債仍不改疲態(tài)。

　　等待利空因素

　　近期有30只IPO來襲，但從去年下半年新股密集發(fā)行以來機構(gòu)應(yīng)對流動性的管理已經(jīng)相當(dāng)成熟，即便銀行間利率水平有所波動，但不會成為影響債券市場常態(tài)化的因素。近期的主要利空因素還在于4月份利率債及地方債等供給大規(guī)模釋放成為壓制債市的核心因素，疊加股市連續(xù)上漲分流資金的影響。從重要性講很難說到底誰是主要矛盾，我們只知道當(dāng)前以上三個因素成為壓制利率債收益下行的因素。對于利率債的供給實際上市場有一定的誤區(qū)，雖然近期計劃發(fā)行的利率債供給壓力較大，但到期償還量亦不小，實際上凈融資量水平并不是最高。但是往往影響行情的是大家的情緒。

　　關(guān)于1萬億地方政府債務(wù)置換計劃細則還未出，如果完全市場化，那么按照去年全年的國債凈融資量8000億，這個新增的1萬億不是債券市場現(xiàn)存的資金量能夠承接的。即便擴大社?；鹜顿Y債券市場的比例，擴大外資投資內(nèi)地債市的力量等，即便地方政府會通過各種窗口指導(dǎo)和政策優(yōu)惠來完成發(fā)行，但發(fā)行利率也會上行會導(dǎo)致無風(fēng)險上升，會抬高整個社會融資成本。這顯然與大前降低社會融資成本的大局是相背。

　　參照過去07年特別國債發(fā)行的情況，消息出來后收益率上行，具體發(fā)行細則出來后收益率還是上行。當(dāng)然我們認為地方債置換的最終解決結(jié)果會是央行通過注水，要么通過政策性銀行或商業(yè)銀行曲線給債市注水從而化解這場危機。實際結(jié)果會好于預(yù)期。而關(guān)于股市，官方媒體近日頻頻發(fā)文力挺牛市，新華社周一撰文稱，股票市場必須發(fā)揮更大的資源配置作用。新股發(fā)行提速不影響牛市勢頭。除新華社，《人民日報》3月30日也罕見發(fā)布兩篇文章評論股市，認為股市不懼經(jīng)濟下行壓力已經(jīng)處于牛市之中，并且含金量在提高。股市走牛對于經(jīng)濟全局有不可小視的“紅利”?！度嗣袢請蠛Ｍ獍妗飞现苋沧牧ν墒校凳菊鹗幉桓穆Ｚ厔?，短期有望沖擊4000點。雖然長期來看，牛市格局牢固，但指數(shù)從3400點突破到了4000點位，僅用了40天的時間，積累了大量的獲利盤，而且最近內(nèi)地資金南下，填平港股洼地之勢從一定程度上資金的分流對于A股造成一定影響。因此股市調(diào)整或許給債市帶來喘息機會。

　　短期或有技術(shù)性反彈

　　接下來即將要公布的1季度數(shù)據(jù)，GDP增速下行幾成定局。當(dāng)前美元指數(shù)調(diào)整之際，也為人民幣一系列的寬松打開時間窗口。二季市場對于未來一系列組合政策的出臺已經(jīng)有預(yù)期，包括在財政政策、貨幣政策以及房地產(chǎn)行業(yè)政策方面均有作為。但我們認為包括貨幣政策端的降準(zhǔn)降息，導(dǎo)向更多是穩(wěn)增長的，債市在政策出臺前或有一波預(yù)期行情。

　　4月8日，5年期國債期貨主力合約TF1506收盤報96.32元，跌0.56元，下跌0.58%。10年期國債期貨主力合約T1509跌0.82元，下跌0.85%，收報95.16。從技術(shù)上看，目前國債期貨5年期國債期貨主力合約TF1506已經(jīng)呈現(xiàn)日線級別的下跌態(tài)勢。從1小時，15分小級別的走勢來看，呈現(xiàn)明顯的空頭排列格局，但短期下跌動能已經(jīng)不強，有背離跡象。再次急跌或是較好的短線交易進場機會。短期或有技術(shù)性反彈。此外，現(xiàn)券方面，若國開債收益率真到4.5，從中線交易的角度看，已經(jīng)是絕好的機會。從歷史上看，4.5的國開債利率相對于當(dāng)前的經(jīng)濟增長水平和通脹水平是嚴重不匹配的。交易情緒對于基本面的偏離或許意味著短期收益下行的機會也正在臨近。（謝碧瓊）